商业地产的三种主流开发经营模式
开发商为了解决自身的困境，不得不想办法在开发经营模式上有所创新。于是“分割出售” 、“售后返租”、“地产大鳄+商业巨头”等开发经营模式应运而生。
分割出售：涌金广场的前车之鉴
采用“分割出售”模式开发经营的一个典型案例就是杭州的“涌金广场”。涌金广场位于杭州吴山广场，靠近西湖边，当初的设想是做一家集购物、休闲、娱乐、餐饮、观光于一体的特大型综合商业中心，总建筑面积达到了10.2万平方米，其中商场面积就达2万平方米。但良好的先天条件并没有给其带来理想的结局，由于开发经营模式的失误，甚至不经意间成为了杭州讨论商业地产成败的反面教材。
涌金广场是从房地产业转入商业的，在建造时并未对以后的经营进行规划，因此其建造完成后所面临的一个最大问题就是销售。当时涌金广场的销售单价约为8000元/m2，总价高达1.6亿左右，整体销售面临较大压力。为了解决这个难题，开发商选择了分割式出售，分割式出售带来了业主产权的多元化，产权的多元化决定了只得采用“店中店”的模式。
涌金广场自开业起就十分冷清，几乎没有吸引什么人流，不久以失败告终。事实上是单纯的“分割出售”的开发经营模式为涌金广场的失败埋下了“祸根”。单纯的“分割出售”使业主产权多元化，难以实行统一经营。在购买涌金广场商铺的业主中，一部分以经营者的身份出现，买商铺的目的就是为了经营，希望自己的商铺尽早投入使用，产生效益。而另一部分业主则是以投资人身份出现，并不急于经营，或对经营无兴趣，有的甚至是为了养老才买的，这些人惟一目的是炒商铺。这就导致许多商铺在售出之后一直“大门紧闭”，整个商场“门可罗雀”，一幅惨淡经营的场面，最后只得以“关门”收场。
可见，“分割出售”作为商业地产开发经营的一种模式，其优点是可以尽快为开发商回笼资金，减轻开发公司的财务压力；但是其缺点也十分明显，不仅会损害投资者的利益，带来较大的投资风险，还会损害开发商的形象，影响城市景观，对城市社会经济的发展造成不利影响。商业地产一旦被分割出售，就意味着一个完整的商业设施在所有权和经营权上都被彻底分割，失去了它的整体性，这就会给日后的商业经营埋下隐患。一个不具有整体性或经营格局紊乱的商场是不会有好的效益的，结果就会出现主力店不进，品牌店不跟，成了街头上的“大排档”，实际回报与预期收益相差甚远。而且为了能够尽快将这样的地产分割出售，开发商们惯用的手法就是利用虚假广告进行大肆炒作。投资商或中小投资者们在这些虚假广告的误导下买了这些地产，当他们发现上当受骗时，就会群体上访甚至采取一些过激行动。这些情况在国内某些大城市曾经有过，有的甚至出现了流血事件，从而给社会安定埋下了隐患。

售后返租：万变不离其宗
“分割出售”模式给商业地产的开发经营带来十分不利的影响，这种模式最核心的问题就是一个完整的商业设施在所有权和经营权上被彻底分割。为了弥补该模式的不足，解决商业地产经营中可能出现的问题，开发商提出在商业地产售出之后统一返租，统一招商经营，这就是所谓的“售后返租”模式。
售后返租有多种形式，包括返租回报、带租约销售、利润共享、保底分红等，但万变不离其宗，总归是“以先销售后返租，同时给予一定比例租金回报的方式”吸引买家入场。同时，因为售后返租必须附着于租赁行为，所以一般出现在商铺、写字楼、商用住宅(如酒店式公寓、商住楼)等的销售过程中。
杭州的“西湖时代广场”是“售后返租”模式运用在商业地产开发经营中的典型案例。“西湖时代广场”位于西子湖畔，总建筑面积2万平方米，由开发公司采用“售后返租”模式开发经营。开发商在销售时将整个商场分割销售给众多投资者，再从各位业主手中将商铺统一租回，开业之初委托了杭州大厦输出品牌经营管理。西湖时代广场对投资者承诺的年回报率为9％，返租期为8年。
这种模式与“分割出售”相比，从表面上看，不但可以解决销售的难题，还可以解决商业设施的经营问题。而事实上，这种模式虽然使商业设施在经营权上得到统一，商场得以顺利开业，但仍不能解决所有权被分割的缺陷，当返租合同到期时，又将再次面临选择经营方式、经营公司的问题。
通过我们对包括西湖时代广场等“售后返租”等商业物业的2-3年的现金流量分析得到的结论是：“售后返租”模式与“分割出售”相比，虽然对商业地产的经营有利，整个商业设施可以顺利开业，且在经营期能产生一定的现金流入，但是每年固定的租金支出给开发商带来非常大的资金压力。事实上，商业设施的经营通常需要3～5年的整合调整期，这期间的经营业绩一般并不好，调整期结束之后，项目经营才真正进入轨道。而该项目却将返租期定为8年，也就是说，该项目经营才刚进入正轨，就又得面临选择经营方式、经营公司的问题。即使能与原先的经营公司达成协议，经营方式和经营公司都保持不变继续经营下去，也不得不面临另一个难题，那就是返租期满之后的续租问题。返租期满之后，业主可能对原先的回报率已不满意，他们会提出以提高回报率作为续租的条件，如果开发商无法满足业主的要求，他们就会停止续租。开发商无法取得整个商业设施的使用权，就无法继续经营。

地产大鳄+商业巨头：
强强联合的利与弊
“地产大鳄+商业巨头”的经营模式是商业地产开发经营中一种较新的模式，这种模式与前几种模式不同，房地产商在开发商业地产之前，就先与知名商业企业结成战略联盟，房地产商在受让土地后、规划前，充分考虑项目商圈的市场需求，并与其相适应的一家或若干家商业企业确定合作关系，在开发过程中，让这些零售企业参与相关的规划工作，最终使整个开发经营在投资估算、商圈分析、市场定位、业态组合、经营收益与风险控制等多方面更合理、更科学。
大连万达与沃尔玛结成战略联盟，在各地合作开发的购物中心就是这种模式最典型的案例。其具体操作方式是： 首先，房地产商在取得土地开发权之后，对项目进行商圈分析，从而确定市场定位和业态组合。商圈分析主要是对项目所在区域内消费者的流动性、城市规划、人口分布、公路建设、公共交通等因素进行观察、归类，从而确定商圈，再对商圈内的人口规模及特征、劳动力保障、供货来源、经济情况、竞争对手、交通便利程度、消费特点、社会习俗、市场空当、地方法规等多个因素进行调查和分析。根据准确的商圈分析，确定项目的市场定位。
其次，房地产商在确定了业态组合之后，按业态组合方案选择并争取与符合条件的商业企业结成战略联盟。战略联盟是指合作各方为达到各自目的而达成的一种中长期合作关系。这种模式的合作关系主要有三种：一是购买关系，指商业企业向房地产商提前订购所需要的商业物业；二是租赁关系，指商业企业以相对固定租金的形式向房地产商租用商业物业；三是营业额或利润分成，指房地产商从商业企业经营的销售额或保底利润中提取一定的比例作为收益。这种方式有保底经营和非保底经营之分。保底经营指商业企业应向房地产商保证一定量的销售额或利润额，当经营未达到此保底额时，房地产商按保底销售额提成或按利润向商业企业收取约定的收益。一般情况下，双方多数以租赁方式来合作，而且，租金比市场租金水平低得多。据悉，美国某大型超级市场在我国各大城市(除北京外) 以此模式运作的物业，其租金一般不超过20 元/月m2。对商业企业来说，采用营业额或利润分成的方式，虽然可以让合作双方共同承担经营风险，但是在经营业绩正常或较佳的情况下，商业企业失去了许多利润。
最后，房地产商在项目建成之前，应对尚未招商的非主力店进行招商或铺位预售。非主力店的招商模式与传统的商业模式类似。而铺位预售则与传统的商业地产销售模式相同。项目建成后，在完成整体招商和销售之后，即可进行试营业，试营业结束后便进入正常的营运管理。由于规划之前，项目已有若干家知名的商业企业入驻，房地产商因此可利用其品牌效应，吸引大量的中小店或投资者，加快招商或铺位的销售速度。
与先建设后招商的传统模式相比，“地产大鳄+商业巨头”模式具有多种优点，更适应变化中的市场环境。其一，准确的商圈分析、合理的市场定位和业态组合可减少各种资源的浪费，使房地产企业的资源效用最大化。传统模式往往在项目建成后，为满足租户的要求需改造物业，从而造成大量的人、财、物的严重浪费。例如，某商业大厦在建成之后，为了吸引太平洋百货，光在设施改造上就投入了4000 多万元。其二，商业巨头的稳定租金提高了商业地产项目整体经营的稳定性，房地产商可以借助商业巨头的品牌效应加快中小店的招商进度，树立自身的形象。商业巨头提供的租金虽然很低，但因他们可以在日后运营中吸引大量的顾客，吸引其他商业机构的入驻，从而影响了项目租赁给其他商业机构的租金水平，房地产商的利润主要来源就是这些中小商业机构的租金。对于有部分物业出售的项目，商业巨头的进驻则可以使这部分物业以较高的售价出售。有些购物中心将一楼设计成步行街，房地产商通过较高的价格出售步行街的铺位，就可以收回项目的大部分投资。长春万达广场引入沃尔玛，深圳龙兴国际商业广场与好百年家居合作，以及中港城联盟百佳超市，他们均以较高的价格出售了一楼铺位。其三，减少了对建设周期和资金统筹的影响因素，使投资估算更准确、资金统筹更顺利。规划之前确定了租户，减少了项目竣工后出现改造工程的可能性，避免时间和资金浪费外，也使项目预算更准确，资金统筹工作按计划进行。开发大型商业地产的融资工作本来就相当艰巨，如果出现了改造工程，整个项目的资金统筹将受到较大的影响。
但这种模式仍存在一些缺点。其一，项目的商圈是发展而变化的，在房地产商与商业企业结成联盟之后，商圈内可能出现原有商业业态改变或非商业地产改造成商业物业，当项目建成后，商圈内的商业业态结构已发生变化，原设计的业态组合面临重新调整。其二，合作伙伴经营状况变化的不可预测性可能带来的不利影响。项目建设期一般都需要二三年，甚至更长的时间，如合作伙伴在此期间出现破产或其他不可控制的情况，则对项目将产生不可预测的影响。企业破产是每个企业都可能发生的事情，像美国零售巨头——凯马特的破产就让很多相关企业损失不少。其三，采用这种模式，多数商业地产只租不售，投资回收期长，开发商需承受巨大的资金压力。

通过上面的介绍，我们对每种模式都有了一定的了解，下面我们将各种模式予以比较，分析各种模式的利弊。详见下表。

从上表的对比分析中我们可以看出，国内的各种经营模式对开发商或投资者来说，基本都存在一些缺点，无法达到共赢。如果采用“地产大鳄+商业巨头”模式，大部分租赁，小部分销售，则可保证经营权、产权基本完整，且不发生转移，对商业地产的经营较有利，但会给开发商带来巨大的资金压力。如果采用前两种模式，那么产权转移且被分割的实质会给商业地产的开发经营带来巨大障碍。

国外经验：引入REIT（房地产投资信托）

上面的分析显示，我国目前的商业地产开发经营模式还不成熟，各种模式或多或少地存在一些问题，无法实现共赢。因此，要达到共赢，就必须选择一种既可尽快回收资金，缓解开发商压力，又可保证产权不被分割、且不发生转移的模式——在这种情况下，我们迫切需要借鉴一些发达国家（或地区）商业地产开发经营的成功经验，引入REIT开发经营商业地产。
房地产投资信托（REIT）最早产生于美国，是1960年美国国会根据《房地产投资信托法案》的规定按一定的法人组织形式组建而成的。它实质上是一种证券化的产业投资基金，通过发行受益凭证，吸引社会大众投资者的资金，并委托专门的机构进行经营管理；通过多角化投资，选择各种不同的房地产证券及不同地区、不同类型的房地产项目和业务进行投资组合，有效地降低风险，取得较高的收益，到1999年6月止，在美国商业房地产权益融资中，REIT就占到37.7%。
在商业地产开发中引入房地产投资信托（REIT）是一种成功的商业地产运作模式。这种模式一般选用的是权益型REIT。运作时，首先应由具有商业地产开发意向的开发公司与信托机构或投资银行等部门共同成立REIT，此时，REIT一般采用股份公司或信托的形式（也可直接利用已经存在的REIT）；再由REIT发行受益凭证募集投资者的资金投入商业地产项目的开发中，并委托或聘请专业机构和人员对该商业地产实施具体的经营管理。在这种商业地产开发模式中需解决几个关键问题：
1.REIT的成立。
2.REIT资金的募集。
3. 委托或聘请专业机构和人员对商业地产实施具体的经营管理。
结合我国的商业地产开发经营模式，可以结合权益型、有限期自我偿付式REIT进行商业地产开发。
另外，要使结合REIT的商业地产开发经营模式得以顺利运行，相关配套政策的支持是非常必要的。
1.建立完善的法律体系。如进一步完善《公司法》或制定专门针对投资基金发展的《投资公司法》、《投资顾问法》等法规。另外，还需对目前的《税法》进行改革，避免REIT的双重征税问题，为其发展创造良好的税收环境。
2.加快培育如保险基金、养老基金等机构投资者。
3. 政府应加强引导、扶持和监管。

前面的分析中已经提到，我国目前的商业地产开发经营模式主要存在两个问题：第一，如果开发商力图解决自身的资金压力，出售开发的商业地产，那么无论其是否采用“返租”的方式，物业在售出之后或在更远的将来都将面临管理经营困难。第二，如果开发商只租不卖，经营上所面临的问题可能会减少，但巨大的资金压力使开发商“不堪重负”。造成这种两难境地的一个很重要原因就是开发商在取得土地开发权时不得不承担巨额的土地出让金。无论开发商是否转嫁这种负担，其最后结果都是无法达到共赢。为了解决这一难题，可考虑征收物业税。
物业税又称“财产税”或“地产税”，主要针对土地、房屋等不动产，要求其所有者或承租人每年都缴付一定税款，税值随房产的升值而提高。物业税将现行房产税、城市房地产税、土地增值税以及土地出让金等税费合并，转化为房产持有阶段统一收取的物业税。
征收物业税对开发商来说可以避免一次支付高额的土地出让金，减少开发商在项目开发前期所面临的巨大资金压力。特别是在以出租为主要目的的商业地产开发中，此时开发商所获得的收入只是每年微薄的租金收入，在面临巨大的财务费用压力时，他们对投资回收期过长的项目根本无法支撑。物业税的开征，将开发商在项目初期所需承受的土地出让金均匀地分摊到项目经营期中，使开发商无须承担由土地出让金所带来的巨额财务费用，有利于商业物业的开发经营。